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《中国经济时报》:(邱兆祥 刘永元)推进股市高质量发展需抓好五大改革

发布时间: 2018年09月04日 浏览次数: 编辑: 陆昱帆 刘璇

中国经济时报:推进股市高质量发展需抓好五大改革

(来源:《中国经济时报》 2018-9-04)

我国股市要实现高质量发展,主要靠深化改革。应着重抓好以下改革。

一是继续推进新股发行制度市场化改革,无论是发行时间还是发行定价都应该由市场来决定。

二是在不发生股市系统性金融风险的情况下,缓慢有序地加快优质企业新股发行力度,逐步恢复我国股市的筹资能力,进而提高股市服务实体经济的能力。

三是加快完善退市制度,促进股市“优胜劣汰”,提升上市公司质量,进而提高股市金融资源配置效率。

四是完善股市基础设施建设,通过加强信息披露、股市监管等方面的立法工作,着重加大对违法信息披露、违法交易、违法操纵股价等损害投资者利益行为的惩罚力度,切实保护投资者合法权益,重拾投资者信心。

邱兆祥 刘永元

最近,中央基于对经济稳中有变的重大判断,特别强调“要做好稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期工作”。中央提出“六个稳”,其中稳金融位列第二,可见金融稳定对我国经济发展十分重要,“金融活,经济活;金融稳,经济稳”。

当前,我国经济正向高质量迈进,迫切需要一个稳定的金融市场环境。股市既是反映宏观经济运行的“晴雨表”,也是宏观经济调控的重要工具。但是,自2015年以来,我国股市跌跌不休,陷入了持续低迷的状态。我国股市的震荡,不仅使绝大多数投资者损失惨重,而且直接危害到金融稳定,并对稳就业、稳投资、稳预期等方面产生了诸多的不利影响,进而损害到我国经济高质量发展。对此,我们必须有充分的正确认识,并予以高度重视。

股市低迷弱化了直接融资功能

我国政府建立股市的初衷就是利用其较强的筹资功能,拓宽融资渠道,鼓励企业采取更有效率的直接融资,从而降低企业的融资成本,缓解长期过度依赖间接融资的问题。现阶段,我国已经初步建立了与社会主义市场经济相适应的金融市场和证券体系。自1990年以来,我国股市筹集资金共达12.3万亿元,有效地支持了国企改革、民企发展、“一带一路”等重点领域和重大战略的实施建设,有力推动了现代化企业制度的建立和国民经济的快速增长。但与成熟市场经济国家相比,我国金融市场存在显著的结构性问题,最突出的一点就是直接融资的比重过低。尤其是2015年以来,由于股市连续走低,通过股市筹集资金的数量和比重呈现明显的下降趋势,使得股市筹资功能明显弱化。Wind统计数据显示,受国内A股市场震荡下行,投行项目审核趋严趋缓的影响,2018年上半年我国非金融企业境内股票筹资额为2511亿元,同比下降41.7%,仅占2017年全年的28.7%。上半年IPO企业数仅为63家,较去年同期下降75%,首发募集资金为923亿元,同比下降26%。股市筹资功能的弱化加重实体企业对银行信贷的依赖,一旦货币政策紧缩会大幅度增加企业融资难度和融资成本,引发企业的流动性风险。中国人民银行公布的报告显示,我国企业贷款占同期社会融资比例由2016年的69.9%上升到2018年上半年的96.3%,股票融资却从2016年的7.0%下降到2018年上半年的2.8%,这意味着实体经济几乎只能靠人民币贷款融资,股市的直接融资渠道并未得到有效利用。2018年上半年我国社会融资规模增量累计为9.1万亿元,比上年同期少2万亿元,中小企业平均融资成本大幅上升。从理论上讲,提升直接融资比例有助于优化社会融资结构,提升金融资源配置效率,降低企业融资成本,推动金融高质量发展。如果股市融资功能日益萎缩,将会影响实体企业通过IPO、增发新股、发行优先股、发行可交换债等形式进行直接融资,进而拖累整个国民经济的高质量发展。

股市低迷导致券商经营窘迫,不利于行业发展

证券企业是中国证券市场最重要的参与者之一。经过20多年的发展,中国证券业已经发展成为拥有131家证券公司、7000多家证券营业部和36.7万从业人员的行业体系。但是,不同于发达国家的混业经营和大资管的管理体制,我国金融业采取分业经营,券商获取利润的手段和空间受证券市场制约严重,普遍存在“靠天吃饭”的境况。近3年来,由于股市持续低迷,大部分券商经营情况窘迫。中国证券业协会公布的数据显示,2018年上半年,我国券商行业四大主营业务收入均出现下滑。其中,代理买卖证券业务、证券承销与保荐业务、资产管理业务、证券投资收益净收入分别下滑6.4%、31.0%、0.8%、19.2%;2018年上半年,券商行业净利润仅为328.6亿元,同比下降40.5%,仅为2015年度的13.4%。2018年上半年,我国A股34家上市证券公司中,仅6家公司收入呈现正增长,两家公司净利润呈现正增长。从资管业务来看,随着资管新规出台,券商资产管理业务被纳入严格的监管,资管业务正在持续收缩。2018年6月末,我国券商资产管理业务规模约16.9万亿元,环比降低2.8%,尽管仍对上市券商形成正向贡献,但贡献度正在逐步降低;从投行业务来看,2018年上半年我国上市券商的投行子公司营业收入和净利润增速均为负。在当前严格的IPO审核政策的背景下,券商业赖以生存的投行业务进入冷却期,这一点从市场上爆出的投行削减工资、裁员等信息可以佐证。

从行业发展态势来看,随着我国券商行业竞争机制和基础设施体系的逐步完善,过去证券企业坐收渔利、获享超过金融业平均利润的时代已经不复存在。但是,整个行业出现主营业务低迷,甚至通过裁员来缩减营运成本,这是一种极其不正常的情况。如果股市低迷境况持续下去,不但制约着券商的自我积累和自我发展,也会降低券商服务实体经济的能力和意愿。而且,随着我国金融开放进程加快,国外投资银行开始加快布局中国市场的步伐,这会对国内证券企业产生较大的业务挤压。这既不利于我国金融业的安全和稳定,也有碍国民经济的高质量发展。

股市低迷阻碍消费需求,不利于拉动内需

中共中央政治局会议指出,“财政政策要在扩大内需和结构调整上发挥更大作用”。在当前我国出口和投资增速显著放缓的背景下,扩大消费成为增强经济内生增长力的最重要途径。数亿股民是我国证券市场发展的基石,也是我国居民消费群体当中最有潜力和活力的消费者。如果股市能够实现个人财富效应,将会直接增加股民的可支配收入和提高股民的消费倾向,从而刺激股民加大消费需求。近20年来,数以亿计的中小投资者为支持改革发展,分享经济高速增长的红利,将自身的血汗钱投入股市。截至2018年7月末,我国参与股市的自然人数量已经达到1.4亿。然而,由于我国股市存在严重的信息不对称,加之2015年后股市多次出现“黑天鹅”式非正常下行,广大股民损失惨重。Wind数据显示,以2015年之前上市公司的市值作为统计指标,2018年7月28日,我国沪深两市市值为46万亿元,较去年同日相比市值缩水近15%,较2015年牛市期间市值缩水近40%。据《上海证券报》披露的数据显示,近3年来,八成股民成为套牢族,五成股民投资损失超过40%。受此影响,我国股民消费需求出现一定程度的下滑。2018年上半年,我国GDP同比增长6.8%,消费拉动5.3%,投资拉动2.1%,净出口拉动-0.7%,消费承担着“稳经济”的重任。但如果股市继续低迷,不利于发挥通过扩大消费拉动内需、促进经济增长的功能。

股市低迷加大就业压力,不利于就业稳定

中共中央政治局会议强调,要做好民生保障和社会稳定工作,把稳定就业放在更加突出位置,凸显了我国当前在就业方面的严峻形势。人才是第一资源,经济高质量发展的关键在于人才高质量发展。随着金融开放进程加快,我国急需培养一批具有国际视野的高素质投行人才,以应对国外投资银行的竞争和挑战。但是,股市的长期低迷增加了我国金融行业的就业压力,主要体现在以下三个方面。其一,券商行业利润大幅度下滑造成券商就业压力增大。2018年上半年我国券商行业的平均薪酬大幅度降低,中小券商甚至出现大规模裁员的境况。与此相对,我国经济、金融专业的高校毕业生数量却呈现逐年增长的趋势。股市长期低迷既不能吸纳新生劳动力,又加速行业内优秀人才的流失,长期看,不利于券商行业人才储备和培养。其二,证券咨询机构、债券评估机构、会计审计机构、法律机构等作为证券业的下游中介机构,本应该成为吸收各种高素质金融人才的场所,为相关专业的高校毕业生提供就业岗位。但受证券行业不景气的影响,相关下游的机构面临着严重的生存危机,同样面临无力储备人才的窘境。其三,股市长期低迷使得众多待上市企业刻意压低市盈率、压低发行价格、减少募集资金等形式来迎合上市需求,这既不利于公司扩大经营,又在一定程度上造成实体行业和部门对劳动力需求的减少。

股市低迷不利于产业结构调整,弱化了宏观调控

经济高质量发展在产业体系方面集中体现在产业结构向中高端价值链迈进,通过效率、质量、动力等变革,建设实体经济、科技创新、现代金融和人力资源等方面协同发展的现代化产业体系。优化金融资源的配置是股市最主要的功能,股市也因而成为我国产业结构调整的重要手段和渠道。股市长期低迷弱化了其发挥产业结构调整的功能。其一,科技型企业是我国经济增长的新引擎,也是推动我国产业转型的生力军。但由于股市长期低迷,IPO审核趋严,造成科技型企业的审核通过率低、IPO排队时间过长、企业市值被低估等情况,加重了科技型企业融资困境。其二,我国股市尚未建立完善的进入机制和退出机制,这种机制缺陷的弊端在股市低迷时期被进一步放大,使得一些本应淘汰的上市公司没能及时退出市场。这既浪费了稀缺的金融资源,又阻碍了产业结构的调整。其三,股市是宏观经济预测的先行指标,被称为国民经济运行的“晴雨表”。近年来我国股市和股指运行指标持续下行,这与我国宏观经济中高速平稳运行的走势严重背离,从而造成大众对经济预期产生较为强烈的悲观情绪,不利于提升企业家投资信心和民间投资的积极性。

股市低迷加大金融体系风险,不利于金融稳定

金融稳定是我国金融改革和金融发展的前提。守住不发生系统性金融风险的底线,已经成为习近平新时代中国特色社会主义思想在经济领域的根本部署。现阶段,我国基本上形成了以银行业为主导,涵盖证券、保险、信托、租赁等全方位、多层次的现代化金融体系。银行业和证券业分别为我国间接融资和直接融资的支柱产业。从实践看,现代金融发展的趋势就是跨市场、跨部门的金融衍生品交叉,必然导致系统性金融风险的溢出效应、交叉传染性和危害性不断增强。因此,股市持续低迷引发的金融风险应当从证券业本身及其相关行业进行分析。

第一,股市持续低迷增大了银行业的风险。现代商业银行贷款普遍建立在固定资产或者股票等标的资产价格水平上,股票持续低迷带来大多数股票价格的下跌,“爆仓”情况频繁出现,导致部分银行信用压力增大到极限。Wind数据显示,以沪深两市3464只股票(除去2018年后上市的新股)2018年7月28日收盘价和2018年1月2日收盘价做对比,股价下跌的股票占比为88.5%,跌幅超过20%的占比为59.4%,跌幅超过30%的占比为34.8%,跌幅超过50%的占比为7.7%。Wind数据显示,截至2018年8月1日,我国A股上市公司平均质押比例达到16.15%,其中质押率超过30%的上市公司有768家,占比为21.7%。上市公司股权质押贷款是我国中小银行的重要业务,股价整体大幅下跌会导致中小商业银行的不良率飙升,从而增加了银行业的系统性金融风险。

第二,股价下跌导致股市低迷使证券业的风险凸显。近3年来,受股市持续走低的影响,股权质押融资日均处置率不断升高,导致券商的股票质押融资业务风险不断积聚,2018年6月21日,券商股估值一度跌至1.21XPB,再创历史新低,并有多只券商股股价跌破净资产值,反映市场对券商股权质押风险的担忧。同时,资管新规加速去杠杆,必定使得券商资管规模将大幅下降。如果股市继续低迷,中小证券公司经营很可能会面临持续亏损的局面,迫使一些证券机构铤而走险,违规挪用客户结算资金、托管资产、托管债券,引发证券公司的操作风险,甚至可能引发证券行业系统性金融风险。

第三,股市低迷导致大量的资金流入房地产领域,催生了房地产行业的结构性泡沫,这是中国实体经济领域蕴藏的最为严重的系统性金融风险源。Wind数据显示,2015年股灾后,我国股市资金呈现加速逃离的态势,股票市场交易结算资金余额已经从33000亿元迅速降至如今的9000亿元。与此相对,2015年股灾过后,我国个人购房定金及预付款支出累计同比增速迅速从-10%升至30%,并保持20%以上的平均增速。2018年上半年,我国个人购房定金及预付款支出26123亿元,同比增长12%,是2015年同期支出的近2倍。大量金融债务以土地和房地产做抵押,土地和房地产价格构成了我国房地产市场和金融市场信用稳定的重要基础,一旦标的资产价格由于供需错配出现大幅度的下跌,银行坏账必定增加,极有可能引发次贷危机。

近年来,由于中美贸易摩擦不断升级,外部环境面临较大的不确定性。从国内来看,经济面临下行压力增大,企业盈利增速回落。同时去杠杆导致货币紧缩,货币市场、债券市场的各种利率全面上升,股票估值受到严重抑制。加之现行的股市机制更多是为融资服务,“重融资、轻回报”使得投资者出现了信任危机。上述情况致使股市震荡不已。根据今年8月3日的收盘价来看,沪指年初至今已暴跌17.14%。跌幅远远超越美国股市、日本股市和欧洲主要股指,居全球首位。目前A股仍在下跌,还没有见底的迹象,沪指还在多空因素的交织下继续探底。

股市的低迷已危害到金融稳定,并对经济高质量发展产生诸多负面影响。这不是杞人忧天,而是一个必须高度重视的问题。笔者认为,我国有关金融监管部门有必要出台一些利好的救市措施,通过有效的利好政策,激发市场活力,并加快推进股市改革的步伐。从根本上讲,我国股市要实现高质量发展,主要靠深化改革。改革是促进我国股市行稳致远、实现高质量发展的根本途径。笔者认为,应着重抓好以下几个方面的改革:一是有关监管部门应当借鉴其他发达国家成熟股市的经验,尽快研究设立平准基金,在市场因为恐慌情绪导致大幅低估时进场,为市场提供流动性,用于维护股市稳定;二是继续推进新股发行制度市场化改革,无论是发行时间还是发行定价都应该由市场来决定;三是在不发生股市系统性金融风险的情况下,缓慢有序地加快优质企业新股发行力度,逐步恢复我国股市的筹资能力,进而提高股市服务实体经济的能力;四是加快完善退市制度,促进股市“优胜劣汰”,提升上市公司质量,进而提高股市金融资源配置效率;五是完善股市基础设施建设,通过加强信息披露、股市监管等方面的立法工作,着重加大对违法信息披露、违法交易、违法操纵股价等损害投资者利益行为的惩罚力度,切实保护投资者合法权益,重拾投资者信心。


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