我校张海云教授应邀参加清华五道口中国资产证券化论坛

并讨论资产证券化信息披露与量化分析

校新闻网讯（金融学院供稿）2015年6月13日，“清华五道口金融家大讲堂：中国资产证券化论坛”在清华大学大礼堂成功举行。共有近七百名金融界、法律界及学界人士参加了论坛。二十多位来自学术界的学者和业界的资深从业者从理论和实证角度对资产证券化进行了深度探讨。我校金融学院张海云教授应邀作为圆桌论坛嘉宾对于资产证券化信息披露与量化分析进行了讨论。

如何建立资产证券化信息披露的系统性讨论框架？张海云教授认为，在探讨资产证券化信息披露和相关要求时，梳理相关不同机构所关心的问题和市场特征，将有助于形成客观全面的理解。从关心的问题上看，监管机构关心对于资产证券化应该如何制定适当的信息披露规范，投资者关心如何利用信息做出正确的投资判断，发起机构、承销商、做市商关心如何拓展市场。从关心的特性上看，监管机构着重于金融市场的公允、投资者保护和金融市场稳定，投资者着重于具体产品的估值和风险收益分析，发起机构希望增加投资者兴趣同时尽可能保持私密性，承销商、做市商希望扩大市场的规模和提高交易活跃度。不同机构的角度虽然有差异，但也有共通的地方。比如适当的信息披露会有利于二级市场的活跃度，而二级市场的活跃度被普遍认为具有积极意义。

详尽的信息披露能够防止未来金融危机的爆发吗？张海云教授认为，金融市场和实体经济都有内在的周期性，金融危机和经济危机通常都体现了这种内在周期性，也反映了经济格局和发展模式转型的迫切性。2007年开始的全球金融危机蕴含的内在必然性从深度和广度上看远非一两类金融产品所能涵盖，当然全球金融危机暴露的各种弊端也包括资产证券化产业链条的问题。从这个角度看，对于资产证券化信息披露的监管，重点应放在金融市场的公允和投资者保护方面。

有了详尽的信息披露，投资者就高枕无忧了吗？张海云教授认为，投资者需要的不仅仅是信息披露，也需要有平台来进行独立的分析，譬如改变违约率的假设、提前偿还的假设，做出自己的情景分析，这就需要相应的软件平台，西方的Intex和CDO Manager等软件系统都是例子。

对于投资者而言，是否根据逐笔信息进行由下到上的分析就足够了呢？张海云教授认为，资产证券化产品各层档的风险分配，与资产组合的风险分散程度密切相关。但是基础资产的相关性中包含了系统性风险，而系统性风险在平时较小，临近危机时却成倍增长，这也是分析资产证券化产品时不应忽略的。也就是说，逐笔信息披露虽然很有价值，但对于宏观风险的判断也是投资者风险管理中不可或缺的。

听众对于资产证券化估值与风险的量化分析踊跃提出了问题，张海云教授和其他圆桌论坛嘉宾对这些问题做出了详细解答。张海云教授提到，估值既是科学也是艺术，理论估值与市场价格会出现偏离，不同理论估值也会出现差异，这都是意料之中的，这些指标提供了多重视角的参照。其实不同业务模式原本就注重不同的侧面，比如信用市场中的隐含违约率与历史违约率常常有显著差异，在对冲和套利的操作中注重隐含违约率，而在单边持有到期型的投资中更注重历史违约率。所以，在资产证券化等领域的量化分析固然复杂，但迷失于繁复的数学公式和数值计算中，对数学技巧生搬硬套，是金融工程领域的一个常见误区，其实量化分析中最有价值的环节恰恰是从金融角度确定何种分析框架最适用于自己的业务模式。金融工程领域的另一个常见误区是觉得越复杂就越高超，其实大道至简，大方向比细节重要，清晰的金融直觉是避免误入歧途的一个关键保障。